6. Brauchen Mittelstandsbonds Covenants?

Kommentar - Brauchen Mittelstandsbonds Covenants?

 

Weltweit befinden sich die Zentralbanken derzeit im Zinssenkungsmodus. Erwartungen von weiteren Senkungen nehmen nicht nur in Europa, sondern auch in den USA und Asien weiter zu.
Mit den Zinsmärkten auf Rekordtiefständen sind auch die Kurse deutscher Bundesanleihen – als risikoloser Referenzzins – wieder auf ein Rekordtief gesunken. Die Umlaufrendite (zehnjährige Bundesobligationen) sind bereits auf einem Niveau von -0,35% angelangt.
Gleichzeitig nimmt die Volatilität der Aktienmärkte immer mal wieder rasant zu, insbesondere wenn politische Konflikte und schlechte Wirtschaftsdaten die Anleger überraschen.

 

Festverzinsliche Anlagemöglichkeit mit geringer Schwankungsanfälligkeit in Niedrigzinsphase gesucht. Daher ist es kaum verwunderlich, dass Anleger – privat wie institutionell – in diesem Umfeld nach Anlagen mit weniger schwankungsanfälligerem Profil bei einer festen Verzinsung suchen.
Prädestiniert sind Unternehmensanleihen – bieten sie doch stabile Renditen bei grundsätzlich geringer Schwankungsanfälligkeit an. Gesamtmarkttendenzen wirken sich bei diesen in einem deutlich geringeren Umfang als z.B. bei Aktien- und Aktienindizes auf die Kursverläufe aus. Gleichzeitig ist die Handelbarkeit durch ein Listing an der Börse gewährleistet, anders als bei Crowd Investments oder einer Reihe strukturierter Instrumente.
Leider sind Anleihen der sogenannten Frequent Issuer inzwischen so gefragt, dass auch diese nur mit einer (wenn überhaupt) sehr geringen Rendite ausgestattet sind. Da die Nachfrage stetig über dem Angebot liegt, wirkt sich das auf die Preise dieser Wertpapiere auch schon bei Neuemissionen aus.
Mittelstandsanleihen (wieder) en vogue
Auf der anderen Seite sind jedoch Bonds mittelständischer Unternehmen in der Regel mit einem nennenswerten Coupon ausgestattet und bieten daher auf den ersten Blick eine im Verhältnis zum Risiko faire Verzinsung an. Eine Vielzahl von Investoren erachtet diesen Markt wieder als eine attraktive Investitionsalternative.
Nicht verwunderlich daher, dass viele Emittenten dieses positive „Sentiment“ genutzt haben, um Anleiheemissionen zur eigenen Finanzierung zu begeben, hat es sich doch erwiesen, dass die Nachfrage der Anleger wieder stetig zunimmt.
Auf der anderen Seite wittern opportunistische Anleger Kursgewinne: Schließlich entfällt bei der Anleihe die Pflicht, auf Rückzahlung seines Betrages bis zur Fälligkeit warten zu müssen, sodass entsprechend der Nachfrage früher verkauft werden kann. Bei Kursen von über 100 sind Gewinne deutlich über den vereinbarten Couponzahlungen in den letzten Monaten bei Neuemissionen möglich gewesen.
Doch Vorsicht! Mittelstandsanleihen, so gefragt sie derzeit auch erscheinen, haben den Anlegern in den vergangenen Jahren auch große Verluste beschert. Es sollte daher nicht vernachlässigt werden, den Emittenten sowie die Emission einem kritischen Blick zu unterziehen.
Anleihen sind am Schluss handelbare Kredite. Anders als bei anderen Wertpapieren, wie z.B. Aktien, sind jedoch viele Elemente der Struktur von Anleihe zu Anleihe unterschiedlich und können mehr als nur im Detail variieren. Wie die Banken oder institutionelle Investoren sehr großen Wert auf die Ausgestaltung der Kredite und Prüfung der einzelnen Risiken legen, können Privatanleger üblicherweise nicht leisten. Ein gewisser Grad an Know-how oder dahingehender Beratung erscheint jedoch notwendig. Folgendes sollte dabei nicht vernachlässigt werden:
- Die Bonität (Kreditwürdigkeit) wie auch das Vertrauen in die Darstellung und Glaubwürdigkeit der handelnden Personen des Emittenten sind von immenser Wichtigkeit.
- Die Struktur der Emission verleiht der Beziehung zwischen Emittent und Investor einen verbindlichen Ausdruck. Eine echte Partnerschaft entsteht auf Augenhöhe; diese Wertschätzung zwischen Emittenten und Investor wird durch eine ausbalancierte Struktur zugunsten beider Seiten verdeutlicht.
Covenants verleihen den Aussagen des Emittenten Belastbarkeit
Die Struktur des Angebots ist in den Anleihebedingungen rechtlich verbindlich geregelt und sollte insbesondere in Abhängigkeit von der Bonität der Emittentin Schutzklauseln (Covenants) zugunsten des Investors beinhalten.
In der Regel gilt: Je schwächer die Bonität des Unternehmens, umso mehr Schutzrechte und Transparenz sollte dem Investor gewährleistet werden. Bei der Struktur ist auch wesentlich, ob die operative Gesellschaft als Emittent agiert oder eine separate Gesellschaft (Zweckgesellschaft) oder Holding die Mittel aufnehmen will. In letzteren Fällen sollte der Rückgriff in Form von auf Dauer ausgerichteten Vertragsverhältnissen bestehen, wie z.B. Garantien oder einer Mithaftung operativer Gesellschaften. Auch die Mittelverwendung (und ihre Kontrolle bzw. Einschränkung) sind wichtig.
Covenants sind Verpflichtungen seitens der Emittentin zugunsten der Investoren. Ein Covenant kann u.a. Transparenz und Informationspflichten des Emittenten zugunsten von Investoren regeln, sodass eine Intention zur zeitnahen Information an den Anleger deutlich wird. Als Investor profitiert man in der Regel von einem höheren Transparenzlevel, hat man doch die Möglichkeit, über die Börse das Instrument zu handeln und so seine Position weiter auf- oder ggf. auch abzubauen.
Die Fragen, welche Informationspflichten der Emittent über die Laufzeit des Instruments wahren will und wie transparent die operative Tätigkeit und jeweilige Entwicklung dargelegt wird, sind für den Investor wichtig.
Finanz-Covenants wie Eigenkapitalquote, Verschuldungs- und Zinsdeckungsgrad sind ebenfalls essenziell, sind diese doch vor allem Ausdruck der Finanzstrategie und Leitplanken, innerhalb derer das Unternehmen sein operatives Geschäft betreibt.
Wichtig, aber kein Allheilmittel
Gleichwohl wichtig Covenants alleine sind kein Allheilmittel – sie nutzen dem Bondinvestor kaum etwas, wenn die Schwierigkeiten im Unternehmen schon fortgeschritten sind. Eine drohende Pleite wird durch Covenants im Zweifel nur noch beschleunigt, nicht abgewendet.
Sie sollten dem Anleger vor allem eine Aussage zur Glaubwürdigkeit des Managements und der versprochenen operativen Performance, Stabilität des Geschäftsmodells etc. sein und keinesfalls vernachlässigt werden.
Fazit
Seit der letzten BondGuide-Jahresausgabe „Anleihen 2018“ sind mehr Anleiheangebote mit besseren Covenantstrukturen in den Markt gekommen. Viel mehr müsste jedoch noch geschehen, damit der Markt nachhaltig funktionieren kann und die Reputation für das Segment auf der Investoren- wie auch auf der Emittentenseite steigt. Strukturen dürfen nicht – wie früher – einseitig auf die Emittentenbedürfnisse ausgerichtet sein, sondern müssen eine ausbalancierte Interessenlage darstellen.

 
 
 

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